中泰证券：给予五粮液买入评级

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中泰证券股份有限公司范劲松,何长天,赵襄彭近期对五粮液进行研究并发布了研究报告《五粮液：磨刀不误砍柴工，淡季不改确定性》，本报告对五粮液给出买入评级，当前股价为157.82元。

五粮液(000858)
公司发布 2023 年半年报，1H23 实现营收 455.06 亿元，同比+10.39%，实现归母净利润 170.37 亿元，同比+12.83%。
主动降速维护市场，半年维度回款良性。公司 2Q23 实现收入 143.68 亿元，同比+5.07%，归母净利润 44.95 亿元，同比+5.11%。单二季度增速略低于预期，我们认为二季度降速主要系公司加强价格考核、市场维护，对部分价格较弱省份放慢发货节奏造成的，实际动销端依然稳健。综合考虑回款来看，2Q23 末合同负债环比 1Q23 末降低 18.87 亿元，同比 2Q22 末增加 17.73 亿元；2Q23 营业收入+△合同负债为 124.81 亿元，同增 4.49%。考虑到季度间回款基数差异，从半年维度来看，1H23 营业收入+△合同负债为 367.76 亿元，同增 22.42%。我们认为主要系五粮液春节前通过现金返利和承兑汇票激励经销商打款造成的季度间差异。
高端酒继续稳增，扫码红包补充渠道利润。从渠道结构看，1H23 公司经销渠道实现营收 243 亿元，同比+7.15%；直销渠道实现营收 176 亿元，同比+11.09%，经销渠道增速慢于整体，反映出公司开始调节经销商节奏，为经销商资金和库存压力减负，也为下半年和明年的市场夯实基础。从产品结构上看，1H23 五粮液产品/其他酒产品分别实现营收 352/67 亿元，同比+10.03%/+2.65%，反映产品结构依然向好，五粮液系列继续维持稳定增长。另一方面，公司也在通过 1618、低度五粮液的红包返利补充渠道利润，提振经销商信心，从长期看也有望增强消费者对除普五以外的产品的认知，减轻主品牌放量压力。
费用率持续优化，盈利能力稳步提升。公司 2Q23 实现销售毛利率 73.27%，同比-0.65pct；归母净利率 31.28%，同比基本稳定；从半年维度，1H23 实现毛利率 76.78%，同比-0.14pct；归母净利率为 37.44%，同比+0.81pct，盈利能力继续提升。2Q23 销售费用率/管理费用率为 15.37%/5.00%，同比-0.57pct/-0.11pct，反映出公司在扫码红包的促销政策下依然持续优化费用率，规模效应和费用使用精细化程度有所提升。
盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。根据公司半年报情况，以及 22 年报披露的全年业绩目标，我们调整盈利预测，预计 2023-2025 年公司收入分别为 822.25、927.12、1037.40 亿元（2023-2025 年前值为 880.62/1013.75/1147.71 亿元） ，同比增长 11.16%、12.75%、11.90%；净利润分别为 300.83、345.16 亿元、390.93 亿元（2023-2025 年前值为 321.43/373.81/425.51 亿元） ，同比增长 12.71%、14.73%、13.26%，对应 EPS 分别为 7.75、8.89、10.07 元（2023-2025 年前值为 8.28/9.63/10.96 元） ，对应 PE 分别为 21、18、16 倍，重点推荐。
风险提示：全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，招商证券陈书慧研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.09%，其预测2023年度归属净利润为盈利315.16亿，根据现价换算的预测PE为19.9。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有28家机构给出评级，买入评级27家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为248.65。

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